Какие дополнительные возможности для инвестированияпредоставляет финансовый леверидж?

Структура активов во многом зависит от выбранной компанией политики управления производственным левериджем, которая может также влиять и на решения фирмы относительно структуры капитала. В свою очередь, возможности привлечения различных источников финансирования, находящие свое отражение в структуре капитала, также во многом определяют производственную структуру компании.
Для определения возможности влияния на финансовые результаты путем изменения объема и структуры заемных средств рассматривается такой инструментарий, как финансовый леверидж. Использование финансового левериджа предоставляет возможность увеличения доходности, однако для собственников фирмы при этом возникает дополнительный риск в результате решения воспользоваться займом.
Продемонстрируем на условном примере влияние структуры капитала на финансовые результаты компании и возрастание риска неблагоприятных финансовых результатов. Пусть две фирмы обладают одинаковой величиной активов, но имеют разную структуру капитала (табл. 16.6,16.7).
Данные таблиц показывают что, у фирмы А, не привлекающей заемные средства, невелики риски получения убытков; ее доходность определяется производственными факторами и ситуацией на рынке. У фирмы В, использующей финансовый рычаг, рента-
Таблица 16.6
Схема балансов сравниваемых фирм Фирма А (не подвергается финансовому рычагу) Фирма В
(подвергается финансовому рычагу) Внеоборот-ные активы 50 Собствен-ный капитал (акции) 100 Внеоборот-ные активы 50 Собственный
капитал
(акции) 50 Оборотные активы 50 Заемный капитал 0 Оборотные активы 50 Заемный капитал (под 15%) 50 Баланс 100 Баланс 100 Баланс 100 Баланс 100
Таблица 16.7
Финансовые результаты при различной структуре баланса
Показатели Фирма А Фирма В Обычные условия Неблагоприят-ные условия Обычные условия Неблагоприятные условия Объем продаж, у.е. 100 82,5 100 82,5 Операционные расходы 70 80 70 80 Прибыль до уплаты налогов и процентов 30 2,5 30 2,5 Проценты 0 0 7,5 7,5 Прибыль до уплаты налогов 30 2,5 22,5 Налоги (40%) 12 1 9 - Чистая прибыль 18 1,5 13,5 - Доходность собственного капитала, % 18 1,5 27
бельность значительно выше, если обстоятельства складываются благоприятно, однако она несет дополнительные риски ввиду ее финансовой зависимости от кредиторов, она быстрее может стать банкротом при каких-либо форс-мажорных обстоятельствах.
Финансовый леверидж улучшает результаты деятельности при благоприятных условиях и ухудшает - при неблагоприятных. Дру-гими словами, если компания зарабатывает на кредитные средства больше, чем платит за них, это увеличивает доходность фирмы, и наоборот. Задача финансового менеджера — сбалансировать доходность и риск, предвидеть возможные последствия. Следует отметить также, что высокая доходность, которая достигается при высоком уровне левериджа, не влечет за собой автоматического повышения стоимости фирмы: увеличение левериджа повышает риск, что может негативно отразиться на стоимости фирмы.
В теории и практике финансового управления известен парадокс: быстро развивающиеся компании должны использовать финансовый леверидж аккуратно, а стабильные компании с низкими темпами роста могут вести агрессивную кредитную политику.
Если первую часть этой модели поведения можно считать тривиальной, то в случае выбора стратегии поведения для стабильных компаний может возникнуть вопрос: зачем компаниям с низкими темпами роста и устойчивыми собственными доходами кредиты?
Западные финансисты часто используют следующий механизм: если в определенный момент нет возможностей выгодного инвес-тирования в свой бизнес, целесообразно взять кредиты и попытаться выкупить свои акции. От этой акции могут быть следую-щие выгоды:
возросшие платежи за кредит и снижение налогооблагаемой прибыли;
генерирование положительного рыночного сигнала (выкуп акций);
побуждение менеджеров к выходу из застоя, так как необходимы нетривиальные решения.
Один из вопросов, ответ на который можно получить при помощи финансового левериджа, - безопасно ли для фирмы взять кредит? Рассмотренный в табл. 16.7 пример показывает, что брать кредит безопасно, если есть уверенность, что прибыль до уплаты налогов и процентов не упадет ниже 7,5 у.е., то есть не будет ниже обязательных процентных выплат. Если наиболее вероятный результат - получение прибыли 30 у.е., то в неблагоприятных условиях она может сократиться не более чем на 75%: (100 - (7,5/30) х х 100 = 75%), а в нашем случае она сократилась на 83%: (100 - (2,5 : : 30) • 100 = 83%).
Таким образом, поиск наиболее безопасного способа финансирования предполагает выбор варианта с наиболее высоким ко-эффициентом покрытия расходов по привлечению капитала. Продолжая наш пример, предположим, что возможны два варианта финансирования: 1) выпуск облигаций на 50 у.е. или 2) взятие в кредит 25 у.е. и эмиссия акций на 25 у.е.
Пусть выпуск облигаций предполагает платежи 3 у.е., при этом необходимо выплатить дивиденды собственникам — 4 у.е. Коэф-фициент покрытия в этом случае составит: 30/(3 + 4) = 4,3. При втором варианте финансирования проценты по кредиту составят 2 у.е., но дивидендные выплаты возрастут до 6 у.е., то есть коэф- фициент покрытия составит: 30/(2 + 6) = 3,75. Таким образом, первый вариант финансирования безопаснее .
Еще один вывод из табл. 16.7 — в обоих случаях компании получают одинаковую величину прибыли, однако она по-разному распределяется между акционерами, кредиторами и государством (налоговыми органами). Использование кредита снижает налогооблагаемую прибыль. Считается, что при относительно небольшом удельном весе долговых обязательств это выгодно, однако с ростом долговых обязательств повышается риск, использование финансового левериджа приобретает цену (the costs of financial distress)2.
Эта цена не поддается точному расчету, однако при оценке использования финансового левериджа учитываются следующие обстоятельства.
Отношения с кредиторами. Если кредитор — дружественная структура (например, материнская компания), то цена финансо-вой несостоятельности может быть невелика - просто реструктуризация долга. Если же задержка в выплате кредита грозит немедленным банкротством и продажей имущества по ликвидационным ценам, то цена финансового левериджа (финансовой несостоятельности при его использовании) значительно возрастает.
Даже при банкротстве цена использования финансового левериджа может быть разной: если отрасль на подъеме, есть много желающих поднять данный бизнес, то цена использования финансового левериджа может быть невысокой: компания будет продана по хорошей цене, убытки будут относительно небольшими. Если же покупателей фирмы найти сложно, потери могут быть огромными, цена использования финансового левериджа значительно возрастает.
Цена использования финансового левериджа зависит от вида активов и возможности выгодно продать фирму в случае банкрот-ства. Например, финансовая несостоятельность компании, основная часть активов которой сосредоточена в интеллектуальной собственности и отсутствуют большие материальные активы, приведет к низкой цене ликвидации, надежда сохранить «команду» обычно остается иллюзорной.
Если фирма в целом чувствительна к неблагоприятным условиям, то уровень ее левериджа должен быть ниже. Иллюстрацией этого утверждения является то, что, например, в США наибольший уровень левериджа отмечается в гостиничном бизнесе, где активы, как правило, высоколиквидны, наименьший - в производстве компьютеров и в фармакологии. Основная часть активов двух последних отраслей представлена в виде исследовательских центров, ин-теллектуального капитала, их сложно «продать за долги». В подобных фирмах наблюдается консервативная структура капитала .
Цена использования финансового левериджа зависит также от вероятности увеличения цен на сырье и материалы вследствие задержки платежей поставщикам, упущенных рыночных возможностей и т.д.
Показателями уровня финансового левериджа служат:
относительное изменение чистой прибыли (TNI) при изменении валовой прибыли
TNI
(16.7)
отношение валового и чистого дохода
<16-8>
где In — величина налогов и процентных выплат.
Продолжая рассмотрение примера 16.2.1 и предполагая, что величина налогов и процентных выплат составляет 50% прибыли, рассчитаем уровень финансового рычага, например, для компании В по формуле (16.8):
Уфл = 87 ООО / (87 ООО - 43 500) = 2.
Формулы показывают: чем больше заемных средств, тем больше процентные выплаты, тем выше уровень финансового рычага.
В целом эффект финансового рычага повышает уровень доходности для акционеров по следующим причинам:
в мировой практике проценты вычитаются из прибыли, как правило, до взимания налогов. Поэтому финансирование за счет заемного капитала снижает налогооблагаемую прибыль и оставляет большую сумму доходов в распоряжении акционеров фирмы;
компания может использовать заемный капитал для увеличения своих активов и при эффективном их использовании иметь дополнительный доход.
Однако, как показано выше, эффект финансового рычага может быть и отрицательным для фирмы. При неблагоприятных рыночных условиях, ошибках в прогнозах объем продаж может ока- заться ниже, издержки — выше ожидаемых, что приведет к резко-му снижению прибыли, а для фирмы, вынужденной рассчитываться за долги, такая ситуация может стать губительной.
Фирмы с меньшей долей заемных средств вследствие своего более устойчивого баланса легче переносят спад производства. При увеличении доли заемных средств возникает возможность следующих дополнительных негативных последствий: владельцы кредитных средств могут установить контроль над фирмой, обладающей ограниченной возможностью самофинансирования, имеющей неустойчивый доход.
Таким образом, фирмы с низкими коэффициентами задолженности менее рискованны, но они отказываются от возможности использования положительного эффекта финансового рычага. Фирмы с относительно высокими коэффициентами задолженности имеют более высокую доходность собственного капитала, если экономические условия благоприятны, но они подвергаются риску потерь, если экономика находится на стадии спада или расчеты финансовых аналитиков неточны.
В российских условиях на структуру капитала влияет множество дополнительных факторов: политическая обстановка, неустоявшееся законодательство, недостаточность профессиональных навыков у менеджеров и т.д. Это приводит к значительным разли-чиям в структуре капитала не только между отраслями, но и внутри одной отрасли, на идентичных предприятиях.
Тем не менее, обобщая вышесказанное, можно сформулировать стратегию разработки целевой структуры капитала: цена капитала и выгоды финансового левериджа должны быть строго сба-лансированы, поскольку именно такая структура максимизирует стоимость фирмы.
При оценке возможности использовать финансовый леверидж компания должна получить ответы на три вопроса:
Может ли компания использовать налоговые преимущества финансового левериджа?
Как увеличивается риск банкротства при использовании финансового левериджа?
Какова будет стоимость компании при прохождении процедуры банкротства?
<< | >>
Источник: Л.З. Бобылева. ФИНАНСОВЫЕ УПРАВЛЕНЧЕСКИЕ ТЕХНОЛОГИИ. 2004

Еще по теме Какие дополнительные возможности для инвестированияпредоставляет финансовый леверидж?:

  1. Какие дополнительные возможности предоставляет лизинг?
  2. Финансовый леверидж (средства для достижения цели)
  3. Какие дополнительные показатели эффективности управленияфирмой можно использовать?
  4. Какие виды объединений возможны кроме слияния?
  5. Глава 5. Дополнительные математические возможности Excel
  6. Возможность привлечения дополнительных средств
  7. Какие возможности предоставляют горизонтальный,вертикальный, трендовый методы анализа?
  8. Дополнительные сервисные возможности современных СПС
  9. Рассчитывается возможный прирост прибыли на дополнительную акцию.
  10. Леверидж для товарных групп
  11. Финансовый леверидж
  12. 14.1. Финансовый леверидж и его роль в финансовом управлении организацией
  13. Риск ликвидности для банка связан с невозможностью быстрой конверсии финансовых активов в платежные средства по приемлемым ценам без потерь или привлечения дополнительных обязательств.